去年7月还顶着“古法黄金第一股”光环的老铺黄金，如今股价已跌去大半。6月26日盘中，该公司股价跌至356.6港元，创下本轮调整新低。相比去年7月1065.17港元的高点，累计跌幅达到66.5%，市值蒸发超过1200亿港元。
老铺黄金曾与另外两家公司并称港股“新消费三姐妹”，如今这一称号已成过去。公司实控人徐高明、徐东波父子的财富也大幅缩水。2025年胡润百富榜上，他们以695亿元身家在新上榜富豪中排名第一。而按最新股价折算，两人合计持有的58.03%股份对应身家仅剩326亿元，一年间蒸发近一半。
老铺黄金这一年的走势，与其激进的囤货策略密切相关。2025年金价一路走高，伦敦金从年初每盎司2000美元附近涨到5600美元的历史极值。作为以足金为核心原料的饰品企业，金价上涨本该是成本压力，但老铺黄金选择反向操作——大举囤货。
财报数据显示，2024年末公司存货为40.88亿元，到2025年底已飙升至160.44亿元，增幅达292.5%。这些库存几乎全是足金原料和成品首饰。大规模采购黄金直接掏空了现金流，即便2025年全年净利润接近50亿元，经营性现金流却净流出68.48亿元，账面利润几乎全部变成了仓库里的黄金。
自有资金不够，公司两年内连续两次通过港股配售融资。2025年5月首次配售募资27.15亿港元，49%用于旺季囤货；同年10月第二次配售募资27亿港元，70%补充存货。两次合计近54亿港元，粗略估算有超30亿资金用于买入黄金。
更让投资者担心的是，公司全程没有做任何黄金套期保值。创始人徐高明曾公开表示，对冲操作会限制品牌长期发展，违背打造世界级古法黄金品牌的初心。这意味着老铺黄金裸持百亿黄金库存，完全承受金价波动带来的减值风险。
近期国际金价持续下挫，现货黄金一度跌破每盎司4000美元，较年初高点累计跌幅超28%。投资者真正担心的不是老铺黄金“囤没囤亏”，而是两件事：一是金价回落后，老铺的产品能否扛住终端销售。古法黄金的溢价靠的是文化内涵和审美，而非金料本身。一旦消费者从抢金转为观望，老铺那种客单价5万元以上的产品最先被砍。二是公司未做任何金融对冲，金价下跌将直接冲击利润。
老铺黄金的经营逻辑在行业内独树一帜，这也是它曾经支撑高估值的原因。该品牌2004年起步，专注古法手工黄金，不走薄利多销和加盟路线。截至2025年末，全大陆仅45家门店，全部布局北京SKP、一线万象城等核心高端商场，瞄准高净值消费群体，避开价格内卷的下沉市场。
在徐高明的商业逻辑里，老铺黄金的核心护城河不是黄金原料，而是产品自带的双重价值：黄金的实物消费价值和古法工艺承载的文化、审美情绪价值。这支撑起远超同行的产品溢价。2025年至今，公司完成四轮终端提价，累计涨幅超50%。即便金价下行，老铺黄金也没有下调门店售价，完全依靠品牌溢价消化原料波动。
但大众渠道的疲软已经显现。花旗在最新报告中预警，2026年二季度公司销售额同比走弱，两大核心渠道承压：北京SKP线下4月促销活动客流不及预期，天猫618大促销量平淡。SKP和线上渠道聚集大量价格敏感型普通消费者，金价下行后观望情绪浓厚，直接拖累整体流水。
如今老铺黄金的估值已回归行业常态，但市场担忧并未消散。三大核心风险持续压制股价反弹：首先是百亿存货减值风险。2025年末四季度在每盎司4500美元高位大量备货，当前金价回落至4000美元区间，公司没有对冲工具，若金价持续低位，年末存货计提大额减值将直接吞噬全年利润。
其次，全民囤金热潮正在退去。2025年金价单边上行催生买金浪潮，大量投机和跟风客群涌入。2026年金价回调后，投机需求快速出清，仅剩刚性送礼和收藏需求支撑门店流水，行业整体景气度下滑。
从市场层面看，今年全球资金主线集中在AI算力、先进封装、半导体等科技赛道，传统可选消费板块持续遭减持。除非地缘冲突再度升温带动金价新一轮牛市，否则老铺黄金很难复刻去年的估值行情。野村判断，唯一能扭转市场悲观预期的外部变量，是中东地缘局势缓和后金价重新企稳。只有黄金价格走出持续下行通道，市场才会缓解对存货减值和终端销量下滑的双重担忧。
短短一年，老铺黄金从千亿热门消费标的跌到市值缩水超千亿。极致的行情起伏，本质是周期炒作与商业模式的双向博弈。老铺黄金依靠古法工艺建立文化溢价，拥有稳定的高净值客户基础，商业模式具备差异化壁垒。但管理层激进囤货、完全放弃套期保值的经营选择，极大放大了金价周期波动对企业业绩的冲击。曾经火爆的古法黄金赛道已经褪去炒作光环，再强的品牌护城河也不能无视大宗商品周期波动的风险。
